明源云上市暴涨 80%

地产 SaaS 的春天来了吗？

9 月 25 日，房地产 SaaS“一哥”明源云终于登陆港交所。

此前一个月围绕在明源云身上的疑问即将揭开：以明源云为代表的地产科技项目是否被资本市场认可和追捧？

答案很积极，明源云的上市表现也直追贝壳找房，上市当天市值就暴涨 80%，市值超 550 亿港元，比上市前的 240 亿港元直接翻了一倍。

上市前也有质疑声，业界质疑明源云依靠的存量房企大客户进一步压缩，质疑明源云上市后的增量客户从哪里来。

与左晖一样，由高宇带领的明源云至今也成立了 18 年。在此之前，明源云曾两度冲击 A 股 IPO 未果，并曾于 2015 年 6 月 19 日在新三板挂牌上市。

明源云此次 IPO 将发行约 3.74 亿股，每股发行价 16.5 港元，募集资金净额约 59 亿港元。若完全行使超配权，则明源云可另外再募资 8.94 亿港元，上市前明源云的估值超过 240 亿港元。

明源云在港交所开盘价为 25.8 港元，较其发行价上涨 56.4%，截至中午收盘，明源云报 30 港元每股，涨幅 81.82%，总市值达 561.31 亿港元。

这一市值较其最大的竞争对手金蝶国际（市值约 675 亿港元）只有 100 多亿港元的差距。

值得关注的是，在公开募股前，明源云已拥有豪华的基石投资者军团——高瓴、GIC、中国结构改革基金、红杉中国、贝莱德、富达基金，这 6 位基石投资人的投资总额达 2.76 亿美元。

明源云成立于 2003 年，专注于为中国房地产开发商及房地产产业链其他产业参与者提供企业级 ERP 解决方案及 SaaS 产品。

成立 18 年的明源云已然成为中国房地产开发商的第一大软件解决方案供应商，占有 18.5% 的市场份额。

在 2019 年，明源云所服务的 4000 名付费终端集团客户中有 3000 名是房地产开发商。百强房企中有 99 名都是明源云的客户，这 99 名房企也为明源云贡献了 42% 的营收。

听起来，似乎明源云主要做的是地产商的生意。那么明源云所面向的房地产 SaaS 市场到底有多大 %3F

根据弗若斯特沙利文的资料，中国房地产产业链软件解决方案市场（按收入计）近年大幅增长，由 2015 年约 71 亿元增至 2019 年的 170 亿元，预计 2024 年将达到 655 亿元， 2019 年至 2024 年的复合年增长率预计为 31.0%。

这 170 亿元“大蛋糕”中，约 104 亿元的市场份额（约 61%）属于房地产开发商以外的产业参与者（如承建商及房地产资产管理公司），沙利文预计该市场 2024 年将达到 402 亿元， 2019 年至 2024 年的复合年增长率预计为 31.1%。

截至 2019 年 12 月底，其他产业参与者市场约有 9 万家承建商及 12 万家房地产资产管理公司，这个市场高度分散且竞争激烈，房产 SaaS 软件的渗透率仅为 0.1%。

值得关注的是，到了 2024 年，其他产业参与者市场的规模将是房地产开发商市场的 1.5 倍以上。

此外，与世界最大企业级软件解决方案市场美国相比，中国房地产产业链软件解决方案市场渗透率极低。2019 年中国房地产产业链软件解决方案市场渗透率为 0.10%，远低于美国市场的 1.55%。沙利文预计，中国房地产行业的软件解决方案渗透率预期由 2019 年的 0.10% 快速增长至 2024 年的 0.30%。

目前，无论是在房地产开发商软件市场还是其他产业参与者市场，明源云均是市场占有率最高的玩家。

然而，招股书显示，目前明源云大部分的净利润来源于 ERP 解决方案，其 SaaS 产品仍处于亏损状态，而 ERP 解决方案的客户主要是房地产开发商，即明源云主要面向的还是房地产增量市场。

今年，对于整个地产科技行业来说是非常重要的一年。年初突然爆发的疫情，让整个房地产行业备受冲击。相应地，整个地产行业也开始谋求向线上转型。

年中，创业 18 载的左晖带领贝壳找房在纽交所上市，目前贝壳找房的市值已经突破 600 亿美金，9 月 25 日收盘市值为 634 亿美金（约 4300 多亿人民币）。目前，贝壳找房的市值不仅超过百度，成为排在阿里巴巴、京东、拼多多、网易之后，市值第 5 大的中概股互联网公司，甚至超过了国内房企龙头万科（市值 3126 亿元）。

那么，地产科技的时代真来临了吗？作为房地产 SaaS 赛道的种子选手，明源云是地产科技 SaaS 的开端还是巅峰？

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TOP5 玩家吃掉四成市场

18 岁的明源云反超竞争对手

除了明源云，这个市场还有哪些玩家？

目前，中国房地产开发商软件解决方案市场相对集中。截至 2019 年底，该行业的市场参与者超过 100 名，而在 2019 年，若按收入计算，前五名玩家占据了约 39.3% 的市场份额，其中明源云以 18.5% 的市场份额排名第一。

在国内的房地产 SaaS 市场，明源云的竞争对手都有哪些 %3F

在招股书中，明源云将金蝶、广联达、思爱普（SAP）、用友四家上市公司列为自己的竞争对手。

A 公司金蝶国际软件集团成立于 1993 年，于 2001 年 2 月 15 日在香港联交所创业版上市，2005 年 7 月 20 日转入香港联交所主板，目前市值约为 666 亿港元（约 586.7 亿元）。

金蝶国际通过本地部署型企业管理软件解决方案及 SaaS 产品为不同行业的公司提供 ERP 解决方案、财务会计管理、人力资源管理及智能制造等。

B 公司广联达，是一家中国建筑工程数字化领域的领先软件解决方案供应商，范围涵盖数字成本管理、数字化建造及成本控制领域，曾为 80 多万家企业提供服务，覆盖全球（包括中国在内） 200 多个城市。

广联达成立于 1998 年，2010 年 5 月在深圳中小企业板成功上市，目前市值为 812 亿元。

C 公司思爱普（SAP）为一家全球领先的 ERP 解决方案供应商，供应端对端企业应用软件、数据库、分析、智能技术及经验管理。

思爱普成立于 1972 年，是一家领先的云计算公司，截至 2019 年 12 月 31 日，在全球拥有超过 2 亿用户。目前思爱普（SAP）的市值约 1884 亿美元（约 1.29 万亿元）。

D 公司用友网络通过本地部署型企业管理软件解决方案及 SaaS 产品，专门为不同行业的公司研发和提供 ERP、客户关系管理、人力资源管理、商业智能和办公自动化方面的软件和解决方案。

用友成立于 1988 年，在全球拥有逾 230 个分支机构及 5,000 个商业合作伙伴，并曾为包括中国在内的全球逾 522 万家企业及公共机构提供服务。用友于 2001 年 5 月在上交所主板上市，目前的市值约 1231 亿元。

虽然明源云在房地产 SaaS 赛道的市场份额遥遥领先，但单从市值来看，目前明源云较其竞争对手们均有不小的差距。

在海外市场，明源云的对标榜样 Salesforce 目前市值高达 2161.71 亿美元（约 1.48 万亿人民币），而 Salesforce 的市值约等于金蝶国际 + 用友 + 广联达 + 思爱普（SAP）。

Salesforce 是客户关系管理公司 (CRM) 的全球巨头，Forrester 发布全球 SaaS 云市场分析报告显示，Salesforce 排名第一，亚马逊排名第二，阿里云排名第三。

单从市值来看，明源云目前的市值仅为 Salesforce 的 3%。

从成立时间来看，明源云是行业内最年轻的选手，四家竞争对手平均年龄超过了 30 岁：金蝶 27 岁，广联达 22 岁，用友网络 33 岁，而思爱普已经 48 岁。

成立 18 年的明源云何以一举赶超 “前辈们”？

03

ERP 解决方案依然是基本盘

30% 募集资金投向 SaaS 产品

在过去三年，明源云迎来高速发展期。

明源云的营业收入由 2017 年的 5.79 亿元 元增至 2019 年的 12.64 亿元，复合年增长率为 47.7%，毛利润由 2017 年的 4.60 亿元增至 2019 年的人民币 9.95 亿元，复合年增长率为 47.0%，净利润由 2017 年的 7280 万元增至 2019 年的人民币 2.32 亿元，复合年增长率为 78.4%。

在这份成绩单的背后，主要支撑是明源云旗下两款产品，一款是 ERP 解决方案，还有一款是 SaaS 产品。

明源云的主要产品

（来源：招股书）

招股书显示，明源云的 ERP 解决方案使房地产开发商可以有效地整合及管理企业资源，并优化核心业务功能，包括销售及营销、採购、成本管理、项目管理、预算以及房地产资产管理。

SaaS 产品包括云客、云链、云采购及云空间，帮助房地产开发商及其他房地产产业参与者优化其采购、建造、营销及销售、房地产资产管理及其他房地产相关运营的方式。

ERP 解决方案堪称明源云的明星产品。在创业的第三年，明源云就为房地产开发商推出一整套 ERP 解决方案，以管理其整个组织的业务流程。

长久以来，ERP 解决方案是明源云最主要的收入来源。虽然 2017 年起，明源云的 SaaS 业务营收增速迅猛，但 ERP 解决方案的地位不容撼动。

2017 年、2018 年及 2019 年以及 2020 年一季度，来自约 900 名、1200 名、1500 名及 1000 名付费终端集团客户的 ERP 解决方案销售收入分别为 400.1 百万元、583.5 百万元、754.1 百万元及 124.1 百万元。由此可以粗略地得出，明源云 ERP 解决方案的客单价大概 50 万元一套。

而明源云旗下的 SaaS 系列产品于 2014 年推出。2014 年，明源云推出了云采购，2017 年，明源云又推出了云链和云空间。

随着 SaaS 产品的问世，明源云的客户基础不断扩大，逐渐由单一房地产开发商扩大至非房地产开发商（如承建商、建筑材料供应商、其他服务提供商及房地产资产管理公司）。

2017 年、2018 年及 2019 年以及 2020 年一季度，SaaS 业务的收入分别为 179.5 百万元、329.3 百万元、509.8 百万元及 129.6 百万元，净亏损分别为 50.9 百万元、45.3 百万元、41.8 百万元及 7.9 百万元。

可以看出，SaaS 业务近三年的增速非常迅猛，2017 年至 2019 年的复合年增长率为 68.5%。

2019 年，SaaS 业务的营收已经达到 ERP 解决方案的 67%，在今年一季度，SaaS 业务的营收甚至超过了 ERP 解决方案业务。

然而，目前明源云的 SaaS 业务尚未实现盈利，公司的净利润依然来源于传统的 ERP 解决方案业务。

在招股书中，明源云称 SaaS 业务可能在将来继续产生净亏损。而 SaaS 业务的亏损主要由于 SaaS 产品高昂的研发投入和营销费用。

众所周知，ERP 解决方案的客户主要是房地产开发商，而 SaaS 产品的客户除了包括房地产开发商，还涉及房地产产业链中的其他参与者。

2012 年，明源云冲击创业板失败，彼时 IPO 被否的原因是监管部门认为明源云大部分收入来源于中小型房地产开发商，客户集中度过高；此外，明源云的收入受到房地产周期影响。

而我们在前文也提到了，跟房地产开发商软件市场相比，非房地产开发商软件市场是一个尚未被开发的“金矿”，该市场在 2024 年，有望达到房地产开发商市场的 1.5 倍以上。

从市场增速来看，中国房地产 SaaS 产品市场增速迅猛，从 2015 年的约 3 亿元大幅增长至 2019 年的 21 亿元，复合年增长率为 61.5%。

如果对比美国市场，2019 年，美国房地产 SaaS 产品市场规模是中国房地产 SaaS 产品市场的 11.0 倍（按收入计）。

作为深耕房地产软件行业近 20 年的行业老兵，明源云的管理层并非没有意识到这个问题。

明源云在招股书中表示，至少拿出 30% 募资额用于进一步升级及增强公司现有 SaaS 产品的功能及特性，20% 用于加强尖端技术（例如 AIoT、数据分析及虚拟现实）的研发工作，10% 用于进一步升级及增强公司云端 ERP 解决方案的功能及特性。

从募集资金的用途也能看出，SaaS 产品所对应的非房地产开发商软件市场是明源云接下来重点攻克的目标。

目前，在房地产开发商软件解决方案市场，明源云已是绝对的王者，然而，面对更为广阔的市场，明源云还有很长的一段路要走。

待明源云在资产市场上再走一段，我们大概能能够结合贝壳的资本市场表现来回答开头的问题：明源云和贝壳的高光到底意味着地产科技处于大爆发前夜，还是出道即颠覆。这将影响着数百万蠢蠢欲动进入地产科技大赛的从业者们。