深信服：业绩预告惊喜！2020 安全与云共振加速成长 来源：申万宏源证券

投资要点：　　事件：公司发布 2019 年报业绩预告，盈利 7.06-7.66 亿元，同比增长 17-27%。公司预计 2019 年度非经常性损益对净利润的影响金额在 6,400 万元 -6,900 万元之间。2018 年度非经常性损益对净利润的影响金额为 5,159.26 万元。　　Q4 业绩大超预期，已经连续三个季度高质量超预期，预计高增将持续。按照年报预告中位数测算，归母净利润 7.36 亿元，同比 22%。19Q1-Q4 单季度同比增长分别为 -171.30%、34.71%、30.82%、45.86%，利润拐点已经在今年逐季体现，连续三个季度超预期！同时需要注意的是，公司在 2019 年逆势扩招，第二次股权激励（19 年新增 4716 万股权激励费用，预计均在 Q4 记入），在相关费用大幅增加的同时超预期实属惊艳！　　安全业务是超预期原因，2020 叠加安全高景气 + 云业务恢复高增双重利好。2019 年超预期主要为安全业务，公司披露“因需求较为旺盛，公司的信息安全业务营收取得较快增长”。但是“云计算业务、基础网络和物联网业务营收亦有一定幅度增长”，增速放缓的主要原因是云业务组织架构调整影响。我们预计 2020 年安全高景气度大年将驱动公司安全业务保持高增，同时云业务调整结束，高执行力下云业务将恢复高增，双重利好 2020 业务整体高速增长。　　市场担心超融合放缓，但是最新数据显示公司市占率提升，市场最大预期差是看重超融合增速而忽略云整体布局。根据 IDC 最新数据，19Q3 深信服超融合市占率为 14.9%，已经由 17 年的 13% 提升两个点，位列第三。我们预计市占率第一的华为由于外部环境的影响，将战略收缩到核心业务，尤其是鲲鹏生态体系，深信服的超融合市占率将有大幅提升空间。进一步而言，公司在云发展路径为从虚拟化―> 超融合―> 私有云―> 混合云，超融合已经成为公司云战略 aCloud 的核心。公司以超融合为核心构建私有云、混合云的完整解决方案，aCloud 包括基于 KVM 的 aSV 和软件定义存储 aSAN，除了集成应用防火墙 WAF，还提供了 NFV，多级安全防护模块和云管平台 aCMP。今年初公司将云单独成立事业部，并将公有云子公司 XYclouds 并入，专注于提供容灾、CDN、安全等服务，以此形成了同架构混合云解决方案。　　判断公司 20% 涨幅空间，由“增持”上调“买入”评级。原预计 19-21 年营业收入为 44.12 亿元、59.67 亿元、81.61 亿元，现上修为 45.06 亿元、63.53 亿元、86.77 亿元，增速为 39.7%、41.0%、36.6%；原预计归母净利润为 5.84 亿元、6.73 亿元、12.21 亿元；现上修为 7.38 亿元、9.67 亿元、16.76 亿元，增速为 22.4%、31.0%、73.4%。对应 19-21 年 PE 为 86X、65X、38X。安全业务按照可比公司 2020 平均 PE 给予 55 倍，云业务给予 10 倍 PS，共计 756 亿市值，预期涨幅空间 20%。