微软（NASDAQ：MSFT）在美国时间周三盘后交易上涨超过 4%，市值超过 1 万亿美元，超越苹果成为美国最值钱的公司。

过去 40 年，微软经历了辉煌，低谷，重生三个阶段，和苹果一起，度过了互联网时代的各种变革。

在互联网 pc 时代，微软几乎垄断了所有的电脑台式机的操作系统和办公软件，成为毫无争议的霸主，市值在 1998-1999 成为美国第一。进入 21 世纪，互联时代从 pc 端全面转到移动端，像 Facebook，Apple，Amazon， Netflix， Google 等科技巨头引领了新一波浪潮，被称为“FAANG Stock”，而微软却渐渐被人遗忘。2011 年，微软推出 Microsoft Office 365，正式转型云计算业务，新 CEO 纳德拉上任后更是坚定了云为先的策略，使微软市值直逼万亿美元。

正如纳德拉在 19Q2 的电话会议中提到的，每一个企业都在寻求数字化，他们正在寻找值得信赖的合作伙伴来帮助他们建立强大的技术，而这个伙伴正是微软。

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19Q3 财务数据全面超华尔街预期

微软 2019 财年第三季度总营收为 306 亿美元，同比增长 14%。三大业务也实现稳定增长，营收数据全面超过分析师预期。

生产力与商业流程业务收入为 102 亿美元，同比增长 14%，分析师预期 100 亿美元；智能云业务收入 97 亿美元，同比增长 22%，分析师预期 93 亿美元；个人计算机业务为 107 亿美元，同比增长 8%，分析师预期 105 亿美元。

因为微软财年的第一季度在自然年的第三季度，所以我们以下出现的季度都是以微软财年为准。昨天发布的财报是 2019 财年 Q3。

除了主营业务收入稳定增长，微软的盈利能力不断在增强，体现在毛利率在提高，运营利润和净利润的增速高于营收增增速。Q3 运营利润为 103 亿美元，同比增长 25%；净利润为 88.1 亿美元，同比增长 19%。毛利率从上年同期的 65.4% 上升到 66.7%。

微软在电话会议上提到，毛利率的提高主要来源于个人计算机业务的毛利率的提升。同时云业务的毛利率也不断攀升，从上年同一时期的 58% 上涨到现在的 63%。

作为对标亚马逊 AWS 的项目，微软 Azure 在 Q3 的收入同比增长 73%，虽然比上个季度下降了 3%，但符合公司和投资者的预期。Windows 预装业务是个小惊喜，在 Q3 同比增长 9%，公司解释是 PC 市场并没有想象中那么差。

截止到美国时间周三收盘，微软的市值 9591 亿美元，动态市盈率 28.6。也许你会问，微软 Q3 营收增长才 14%，净利润增长才 19%，是什么撑起 28 倍的 PE，凭什么成为美国最值钱的公司？我们要从微软收入贡献最大的两块业务 office 和云计算说起。

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办公软件 Office 在订阅模式下赚钱更“安全”了

根据 Visual Capitalist 的估计，微软 office 以及其云服务收入在 2018 年达到 283 亿美元，占微软总收入的 25.7%。

在微软发布 office 365 之前，office 办公软件的商业模式是一次性购得的授权买卖业务。之前 office 版本一直保持着三年一更新的频率，包括 office 2003，2007，2010，2013，2016。一次性购得的问题在于，如果版本更新的功能不多，变化不大，消费者可能会宁愿不更新，毕竟原来的版本功能已经够用了。虽然卖软件的毛利率很高，销售的波动性较大。这跟苹果现在面临的处境很像，iPhone 的更新速度不足以令消费者有每年都换一台手机的动力，所以苹果想转型服务。

2011 年，微软推出基于云端的 office 365，商业模式从“一次性付费，终身使用”变成“按需付费，阶段性使用”。可以称这种模式为现在最流行的软件即服务模式（SaaS）。Office365 的好处在于在订阅期内可以得到免费的更新，订阅 365 之后，你至少可以在 5 台多设备上（包括 Mac 和 PC）运行 Office 软件，同时也可以得到额外的软件服务，包括 Outlook， Publisher， Access， OneDrive， Skype 等。

Office365 的模式获得了大部分企业和消费者的认可。企业版 Office365 的用户数在过去 11 个季度的同比增速一直保持在 25% 以上。家用版 office365 订阅用户数也以 12% 以上的同比增速在增长，用户数在 Q3 到达到 3420 万人。

微软一直不是一个擅长做 2C 产品的企业，所以在家用版 office365 订阅用户达到一定规模好，增速有所放缓，Q3 订阅用户同比增速仅为 12%。

纳德拉曾在 2018 年初说到，Office 365 的增长机会比他开发过的任何产品的增长机会都要大。商业版 office365 季度收入在过去十个季度增长速度有所放缓，这跟规模增大有关，但季度收入同比增长速度仍然保持在 30% 以上。

那订阅模式下对公司的盈利能力和现金流会有什么影响？SaaS 订阅带来的不同收入模式，在利润表上，有利于公司营收和利润增长有更强可预见性，在另一方面会给公司带来大量可持续的现金流。

在订阅模式中，递延收入（Unearned Revenue）是比较关键的指标。递延收入相当于预收账款，是指公司还未提供货物或服务，但是先收到钱了。也就是说，当企业或者消费者订阅了一年的 office365 服务，公司现金增加，递延收入（属于负债）增加，但收入还没有计入。到了实际发货或提供服务的那一时点，收入增加，同时负债减少。

过去三年，微软的递延收入呈上升趋势。递延收入可以看作是一个先行指标，可以预测公司未来收入的情况。

由于订阅模式的原因，微软的预收能力大大增长，不仅先收现金，后提供服务，同时大大降低了未来收入的不确定性。

在过去的 10 个季度中，微软的的运营现金流的净流入都比净利润高，这种是比较典型的强现金牛生意，盈利是非常健康以及有持续性的。市场给这种强现金牛生意的估值都是比较高的。

微软的生产力业务向云端和订阅转型，加上 office 办公软件不再与 window 捆绑销售，令 office 办公软重新恢复了生机，在竞争中进一步巩固其在生产力软件市场的统治地位。根据 Gartner 的数据显示，在 2016 年，微软的 office 占了生产力软件市场差不多 90% 的市场份额，排名第二的是 Google 的 G Suite。

这是一个几乎垄断而且提供稳定现金流的生意。

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云计算业务成为营收新增长点

云业务的崛起是近年来微软股价腾飞的助燃剂。

按服务种类分，云计算主要分为三类：IaaS（基础设施即服务），PaaS（平台即服务），SaaS（软件即服务）。微软是全球唯一覆盖 IaaS-PaaS-SaaS 三大云服务模式的厂商，能够提供最完善的公有云服务的公司。

微软的云服务渗透在三大板块业务的各个产品，在生产力和商业流程里的 Office 365 和 Dynamics 365 属于 SaaS 服务；智能云中的 Azure 和 SQL 数据库属于 IaaS 服务；个人计算机业务中的 Window 商业云服务属于 PaaS 服务。

在微软三大块业务中，智能云部门并不能展示微软所有云业务的真实情况。所以微软把所有涉及云的业务划分到一个叫“商业云”的指标中，并在每个季度公布商业云业务的收入和毛利率。Q3 商业云收入为 96 亿美元，同比增长 41%，所有放缓。但在之前四个季度中，商业云收入一直以 70% 以上的同比速度增长。云业务的毛利率也从 17 年 Q1 的 49% 上涨到 19 年 Q2 的 62%，并稳定在 60% 以上。

云计算业务中最重要的产品是 Azure。作为对标亚马逊 AWS 的产品，Azure 的增长速度备受投资者关心。Q3 Azure 收入同比增长 73%，微软一直没有提供 Azure 的具体收入数据，但根据研究报告数据显示，Azure 在 2018 财年收入大约为 135 亿元，占总收入的比例为 12.2%。

在最近两个季度中，Azure 的收入同比增速有所下降，这也是投资者所担心的，这跟 Azure 不断扩大的规模有关系。

根据 Canalys Clouds Channels Analysis 的数据显示，Azure 的市场份额从 2017 年的 13.5% 上升到 2018 年的 16.8%，而亚马逊 AWS 的市场份额为 31.7%。虽然增速在下降，但 Azure 不断在扩大其市场份额。

按照这个趋势，微软的 Azure 和 Amazon 的 AWS 将瓜分北美，甚至是全球的 IaaS 市场。不管是甲骨文，IBM 和 Google 在 IaaS 领域的竞争中已经败下阵来。

在月初，美国国防部宣称，亚马逊和微软成为价值 100 亿云项目 JEDI 的最后竞争者，甲骨文和 IBM 惨遭淘汰，进一步证实了 IaaS 市场头部公司的竞争优势。微软的 Azure 以安全性高，无缝整合 Microsoft 软件为特点，客户大多为大型企业；Amazon 的 AWS 是客户导向型，包容性高，客户大中小企业都有。

在 2018 年，Amazon 的 AWS 业务收入为 256 亿美元，微软 Azure 收入估计大约为 135 亿美元。根据 CNBC 报道，五角大楼将在 2020 财年投放 6190 万美元预算给 JEDI 项目，虽然中标这个项目都不会给两家公司的营收带来立竿见影的效果，但却是一个极棒的品牌效应。

安全，是微软在竞争中最大的优势。虽然 AWS 也有极高的安全性，但微软经营了企业级业务超过 30 年，更了解大企业的需求。纳德拉在电话会议中称，财富 500 强企业中，95% 都在使用微软的云服务，在大中型企业市场，微软具备较高认可度。五角大楼可谓是全美最需要数据安全的地方，他们选择合作伙伴的第一要求无疑就是安全性。

Stifel 分析师在报告称，Azure 增长速度比同样规模时期的 AWS 快，同时微软依靠其 40 多年来技术的积累以及企业服务的经验，云计算业务仍然是微软的营收增长来源。

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错过了移动端，微软希望在 IoT 领域称霸

在 4 月 18 日，微软宣布收购物联网（IoT）实时操作系统（RTOS）和微控制器单元公司 Express Logic。这是一家位于加利福尼亚州圣地亚哥拥有 23 年历史的公司，其开发的实时操作系统已经安装在超过 62 亿部物联网设备上。

此次收购再一次显示微软布局物联网领域的野心。在 2018 年 4 月 4 日，微软宣布在未来的 4 年投入 50 亿美元在物联网领域。在 2018 年开始微软发布的产品包括 Azure Sphere， Azure Digital Twins， Azure IoT Edge， Azure Maps andAzure IoT Central。其中最重要的是 Azure Sphere，它是专门设计给物联网应用的操作系统。

微软希望通过这次收购，将数十亿个物联网终端产品和应用连接到其 Azure 中，同时将 ThreadX RTOS 的实时处理系统整合到 Azure Sphere。

Gartner 发布的物联网报告预测，到 2020 年将会有 200 亿台物联网设备，而智能手机用户预测 2021 只有 38 亿。

在互联网的历史上，谁能控制操作系统，就有可能成功。微软在 PC 时代拥有 Window，苹果和谷歌在移动时代拥有 IOS 和安卓。如果物联网是下一个风口，微软是否能把握到这个机会？